合法的不公平與不合法的欺瞞——樂風集團案中兩種「欺詐」的分界線

本文是樂風集團案分析系列的第三篇。關於事件背景及食物鏈結構分析，請參閱第一篇《一層食一層——樂風集團案的食物鏈結構》。

一、為什麼有人覺得這是詐騙？

樂風集團事件發生後，「詐騙」是坊間最常見的定性。但如果你把這個字拿去問律師，他很可能會搖頭——PE融資合約是合法的，PG是自願簽署的，物業是真實存在的，項目也確實有機會賺錢。從法律角度看，這不是詐騙。

但苦主的直覺也不是毫無根據。他們覺得自己「被騙了」，而這種感覺來自一個真實的問題：在整件事裡，存在兩種性質完全不同的「欺詐」，混在一起，令人難以分辨。

第一種，是合法框架下的不公平壓制。第二種，是可能涉及違規的資訊不對稱。

兩者看起來很像，但性質、合法性和追究的可能性，完全不同。

二、第一種：PE的「合法欺詐」

PE基金對借款方的操作——合約武器化、PG綁定、Joint and Several Liability——屬於第一種。

這些操作不道德嗎？視乎你的標準。不公平嗎？毫無疑問。但它們合法嗎？在現行法律框架下，合法。

PE的合約條款，每一條都經過頂級律師團隊的反覆打磨，確保在任何司法管轄區都站得住腳。PG是雙方簽字同意的。利率寫在合約裡。觸發條件寫在合約裡。違約後果寫在合約裡。你可以說借款方「不理解」這些條款的全部後果，但法律上，一旦你簽了字，你就被視為已經同意。

這就是所謂「合法的不公平」。PE大石壓死蟹，但牠是在合約自由的框架下壓的。法律保護的是合約本身的有效性，不是雙方談判地位的對等性。你可以在道德上譴責PE的做法，但很難在法律上追究。

傳統的大耳窿如果收取超過法定上限的利息，你可以報警。但PE的利率即使再高，只要寫在合約裡、不超過法定上限，法律管不了。工具從暴力變成了合約，但邏輯是一樣的。

事實上，如果你站在PE的角度看，要求PG甚至是完全合理的風控措施。

樂風集團的「輕資產」模式意味著：借款方的項目公司本身幾乎沒有資產。集團出資可能只有3%甚至零，物業在建成和售出之前，公司帳面上沒有什麼值錢的東西可以抵押。而樂風旗下8個項目的總投資額接近100億元——這意味著PE融出的資金規模極為龐大。

你叫任何一間金融機構借出數十億給一間淨資產近乎零的公司，不要求額外的擔保，那才叫不合理。任何銀行、任何財務公司，面對這種資產負債結構，都會要求類似的保障。PE要求PG，不是「陰招」，而是面對一個高風險借款方時的正常反應。

所以問題的核心，從來不是「PE為什麼要求PG」。問題是：誰來承擔這個PG？

在傳統的PE融資中，簽PG的是企業的實際控制人——決策者、大股東、話事人。他們對公司的運作有控制權，承擔PG某程度上與他們的權力對等。但在樂風的模式裡，承擔PG的不是周佩賢本人（她在部分項目公司的股東及董事名單中甚至不出現），而是那些以「同股同權」方式入股、對項目實際運作幾乎沒有控制權的散戶投資者。

PE要的是擔保，誰來擔保它未必在意。樂風選擇了用散戶去填這個位。這才是整件事從「合法的不公平」滑向第二種「欺詐」的關鍵轉折點。

三、對照組：正規創業融資的運作方式

要理解樂風/PE模式有多畸形，最好的方法是看看正規的創業融資是怎樣運作的。

在科技創業圈，天使投資（Angel Round）、A輪、B輪融資，投資者出錢換取的是公司的股份（Equity），而不是一張欠條。這是一個根本性的區別。

贏了，大家一齊贏——投資者手上的股份在公司上市或被收購時翻幾十倍。輸了，大家一齊輸——公司倒閉，股份變廢紙，投資者投落去的錢等如倒落鹹水海。創辦人不需要真金白銀還錢給投資者。這就是風險投資高風險、高回報的本質：風險共擔。

更重要的是：正規的風險投資或天使投資者，絕對不會要求創辦人簽個人擔保（PG）。因為創業通常以有限公司形式運作，公司和創辦人在法律上是分開的兩個個體。公司破產，清算的是公司的資產，不會動用到創辦人個人的物業、存款或私人財產。如果一個投資者要求創辦人簽PG——生意失敗要你變賣家產還錢——行內人會叫這做「毒藥條款」，正常的創業團隊不會接受。

當然，創業融資也有例外情況。可轉換債券（Convertible Note）或SAFE在極早期融資中很常見，但它們的設計初衷是在下一輪融資時自動轉換成股份，通常不會演變成追債。部分投資者（特別是某些地區的傳統VC）會加入「對賭協議」或「回購條款」，規定公司在特定年限內無法上市的話，創辦人需要回購股份。但在主流科技創業圈，過分嚴苛的個人回購條款相對少見。

而創辦人真正會「掌身」的情況，通常只有幾種：欺詐造假賬（刑事罪行）、以公司名義向銀行借貸並簽了個人擔保（銀行的玩法和VC完全不同）、或者簽了惡意的回購條款。

現在把這個對照組放回樂風事件的語境。

樂風的投資者以為自己在做的事，很接近「股權投資」——出錢、入股、同股同權、贏了分錢。但實際上，當他們簽了PG的那一刻，整件事的性質就從「股權投資」變成了「個人擔保的借貸」。他們用了「投資」的心態，承擔了「借貸擔保人」的法律責任。

在正規的創業融資中，投資者承擔風險，但風險有上限——最多蝕掉投入的本金。在樂風的模式中，簽了PG的投資者承擔的風險沒有上限——Joint and Several Liability意味著你可能要為整個項目公司的全部債務負責，而且利息持續滾動。

正規創業融資裡，任何VC要求創辦人（企業的實際控制人）簽PG都會被視為毒藥條款。但樂風不止要求創辦人簽——它要求連對公司運作沒有控制權的散戶都簽。

這個對比揭示了樂風模式最本質的問題：它用「投資」的語言和包裝，讓投資者以為自己在參與一場風險共擔的商業冒險。但PG的存在，把整件事的法律性質從「投資」變成了「擔保」——而大部分投資者在簽字的時候，並不理解這個轉變意味著什麼。

四、第二種：樂風對投資者的資訊不對稱

第二種「欺詐」，性質截然不同。

樂風集團在2021年發表的官方澄清聲明中，明確表示：「項目持份者擁有項目公司唯一及絕對之日常決策及管理權，所有日常運作決定，均按照公司章程由項目持份者投票決定。」又表示：「所有資金均直接存放於項目公司的銀行戶口，由持份者自行管理。」

但苦主和媒體報導呈現的圖景，與這份聲明存在明顯落差。

股東向傳媒投訴被當作「提款機」，被要求按比例追加資金。部分項目的股東曾質疑管理效率，甚至有意投票把項目公司清盤——如果股東真的擁有「唯一及絕對的決策及管理權」，為什麼他們的清盤意願沒有被執行？周佩賢本人不在部分項目公司的股東及董事名單內，但她創辦的集團卻實質上管理著這些項目——這種架構下，所謂的「持份者自行管理」，在實際操作中意味著什麼？

更關鍵的問題是：投資者在入局的時候，是否被充分告知了以下資訊？

第一，項目公司的實際財務狀況——包括真實的負債水平、與PE的合約條款細節、利息累積的速度。

第二，他們日後可能被要求簽署PG的可能性，以及PG在Joint and Several Liability下的實際法律後果。

第三，樂風集團本身在項目中的實際角色和權力——名義上是「服務提供者」，實際上對項目的方向有多大的控制權。

如果投資者是在充分了解以上所有資訊的情況下，自願決定投資並簽署PG，那麼這確實只是一場「願賭服輸」的合法賭局。但如果他們做出投資決定和簽署PG時，所依據的資訊是不完整的、被美化的、或者與實際情況存在重大偏差——那就不再是「合法的不公平」，而是可能涉及虛假陳述或資訊不披露的法律問題。

這兩種「欺詐」的分界線，就在這裡。

五、為什麼兩者容易混淆？

兩種「欺詐」之所以容易被混為一談，是因為它們在效果上高度相似——投資者都覺得自己「被騙了」，都損失慘重，都面對PG的無底洞追債。

但原因完全不同。

PE合約造成的損害，來自合約條款本身的不公平設計。即使投資者百分之百理解了每一條條款，只要市場逆轉，他們仍然會面對同樣的結果。這種損害是合約結構的產物，法律上難以追究。

而如果投資者做決定時所依據的資訊有問題——被告知「13%回報」但沒有被充分告知風險，被引導入股但不知道日後要簽PG，被告知「同股同權」但實際上對公司運作沒有控制權——這種損害的來源是資訊不對稱，性質上可能觸及公司法、證券法、甚至普通法下的虛假陳述或疏忽失實陳述。

用一個簡單的比喻：PE合約就像一場賠率嚴重傾斜的合法賭局——你可能輸得很慘，但你知道自己在賭什麼。而如果有人告訴你這是一場「穩賺」的投資、隱瞞了賭局的真正賠率、甚至在你不知情的情況下把你推上了賭桌——那就不只是「不公平的賭局」，而是「作弊」。

前者很難打官司。後者有法律空間。

六、導師推介的灰色地帶

在這個框架下，投資導師的角色就更值得審視了。

如果導師只是教授一般性的物業投資知識、收取課程費用，然後學員自行決定是否投資具體項目——這屬於正常的商業活動，不涉及任何違規。

但如果導師在課程中直接推介特定項目、引用特定的回報率作為招徠、將學員導向特定的投資渠道，同時自己從中收取推介佣金或利益——而學員並不完全知道導師與項目方之間的利益關係——那就進入了一個灰色地帶。

因為在這種情況下，學員以為自己在接受「獨立的投資教育」，實際上卻在被導向一個特定的投資決定。導師的「獨立性」是表面的，他的收入結構天然地讓他傾向促成投資者入局。

這和第一篇文章中分析的「收費結構決定言論自由度」完全一致——導師的收費結構決定了他不可能真正站在學員的利益角度去評估風險。

但更深層的問題是：這種推介行為，在法律上是否構成「投資建議」？如果構成，導師是否需要持有相關牌照？如果不構成，那學員基於導師推介而做出的投資決定出了問題，法律責任該如何分配？

這些問題，目前還沒有明確的法律答案。但它們正正是區分「合法的不公平」和「不合法的欺瞞」的關鍵地帶。

七、做生意的人必須知道的事

樂風事件的教訓不只適用於「地產投資」。任何做生意、夾份創業、或者考慮接受融資的人，都應該理解以下幾條底線。

第一，分清「投資」和「借貸」。有人出錢入股你的公司，贏了一齊分、輸了一齊蝕——這是投資。有人借錢給你的公司，不管公司賺蝕你都要連本帶利還——這是借貸。兩者的法律後果完全不同。如果有人用「投資」的語言包裝一筆實質上是「借貸」的交易，你就要特別小心。

第二，永遠不要輕率簽署個人擔保。PG一旦簽了，你的個人資產就和公司的債務綁定在一起。有限公司的防火牆——你最大的法律保護——就被擊穿了。在正規的創業融資圈，VC要求創辦人簽PG會被視為毒藥條款。如果任何人要求你簽PG，你必須先獨立諮詢律師，完整理解Joint and Several Liability的全部後果，然後再做決定。

第三，夾份做生意，條數必須透明。如果你和人合資，但對方不讓你看賬目、不給你查核權、名義上「同股同權」但實際上你對公司運作沒有控制權——這不是合作，這是把你的名字和資產借給別人用。你承擔的是股東甚至擔保人的責任，但享有的只是旁觀者的權利。

第四，高回報必然伴隨高風險——但你需要知道的是風險的具體形態。有人告訴你回報率13%，你要問的不是「有沒有可能」，而是「如果達不到，我具體會損失什麼、損失多少、損失多久」。如果對方回答不了這個問題，或者不願意回答，你就得到了最重要的答案。

八、結語：同一件事，兩條線

回到最初的問題：樂風事件到底是詐騙還是賭局？

答案是：同一件事裡，同時存在兩條線。

PE合約條款的壓制，是合法的不公平。這條線上的損害，來自合約結構本身，法律上極難追究。苦主可以在道德上譴責PE的吸血，但很難在法庭上贏。

樂風（以及可能的推介人）對投資者的資訊披露，是否達到了法律要求的標準——這是另一條線。如果投資者做決定時所依據的資訊有重大遺漏或失實，這條線上的損害來自資訊不對稱，法律上有追究的空間。

兩條線的共通點是：投資者都輸了。兩條線的分別是：一條受合約自由原則保護，另一條可能觸及虛假陳述或投資者保護的法律底線。

而大部分公眾討論之所以混亂，正是因為沒有把這兩條線分開。把PE的合法壓制和樂風的資訊不對稱混為一談，結果就是：要嘛把所有人都當成「騙子」——這在法律上站不住；要嘛把所有人都當成「合法的賭徒」——這對可能存在的違規操作過於寬容。

真相，往往在兩個極端之間。

本文不是法律意見。任何認為自己在投資過程中受到虛假陳述或資訊不披露影響的投資者，都應該尋求獨立的專業法律諮詢，釐清自己的具體情況是落在哪一條線上。